Was erwartet Anleger im Jahre 2025?
Was bringt das kommende Jahr 2025? Welche Themen werden die Weltwirtschaft und die Märkte im Jahr 2025 und darüber hinaus beherrschen? Was sind die Chancen - und was kann schiefgehen?
Antworten auf all diese Fragen haben wir in unserem „Jahresausblick 2025" für Sie herausgearbeitet. Es war uns wichtig, dies auf unterhaltsame und verständliche Art und Weise zu tun. Ziel war es, Fachwissen so zu präsentieren, dass der Leser und die Leserin eben keine Marktexperten sein müssen, um zu verstehen, was wir denken.
Lesen Sie selbst und entscheiden Sie, ob uns das gelungen ist. Sie erfahren nachfolgend, was wir konkret vom neuen Jahr erwarten und was Sie bei Ihren Anlageentscheidungen 2025 nicht außer Acht lassen sollten:
Ein kurzer Blick in den Rückspiegel
Alle Jahre wieder hagelt es Jahresausblicke von Banken, Vermögensverwaltern und Fondsmanagern. Besonders bei den Jahresend-Prognosen für Aktienindizes gilt etwas Ähnliches wie der olympische Gedanke: Jeder kann einmal mit seiner Prognose an erster Stelle stehen, was nichts anderes bedeutet, als dass niemand regelmäßig richtig liegt. Märkte sind Erwartungsmaschinen. Aus den aktuell verfügbaren Informationen formen alle Marktteilnehmer ein Bild der Zukunft, das sich entsprechend in den Kursen niederschlägt. Wenn etwas zu 100 Prozent als sicher gelten kann, ist es bereits im Aktienkurs eingepreist. Wozu also solche Ausblicke und warum zum Jahreswechsel, schließlich fängt die Wirtschaft im nächsten Jahr nicht bei Null an? Sie liefern Leitplanken und Szenarien für das kommende Jahr, mit denen dann im Jahresverlauf aktiv gearbeitet werden kann und muss.
Was haben wir 2024 von den Aktienmärkten erwartet? Nach einem sehr guten Jahr 2023 schien uns ein „gutes“, aber nicht spektakuläres Aktienjahr wahrscheinlich. Das Jahr ist noch nicht zu Ende und mit Blick auf den europäischen EuroStoxx, der aktuell 13,5 Prozent zugelegt hat, mag die Note „gut“ gerechtfertigt sein. Schon die knapp 22 Prozent des deutschen DAX dürften nach einer besseren Note schreien, ganz zu schweigen von den in Euro gemessenen 35 Prozent des amerikanischen S&P 500 oder den 40 Prozent der NASDAQ. (Alle Wertentwicklungen einschließlich Dividenden). Entscheidend für den Erfolg war die Anpassung unserer Einschätzung an die Marktentwicklung, also ein „aktives“ Management.
Die Musik spielte wieder bei den US-Aktien und dort bei den Technologie-Schwergewichten und anderen sogenannten Mega-Caps. Das Wort vom amerikanischen „Exceptionalism“ machte die Runde, die USA als herausragender Innovationstreiber und Wirtschaftsmacht. Als Investmentthema dominierte die Künstliche Intelligenz (KI) und ihre Ikone Nvidia als Hersteller der Chips, die die KI-Revolution möglich machen sollen. Die Erfahrung zeigt, dass es an den Kapitalmärkten früher oder später zu einer Reversion to the Mean kommt, also zu einer Rückkehr zum Mittelmaß, oder einfacher ausgedrückt: Die Bäume bzw. die Gewinne werden auch hier nicht in den Himmel wachsen. Das Problem besteht darin, den Zeitpunkt dieser Rückkehr zu bestimmen. Mit der Dominanz der US-Werte wuchs auch die Skepsis über die Nachhaltigkeit des Kursaufschwungs. Es sei nicht gesund, wenn nur so wenige Aktien deutlich steigen. Tatsächlich zeigt die Historie der Kapitalmärkte, dass das, was wir als langfristiges Wachstumsmaß für normal halten, immer nur auf die Gewinne einiger weniger Unternehmen zurückzuführen war. Über einen Zeitraum von zehn Jahren liegen die Aktien von mehr als der Hälfte der börsennotierten Unternehmen im Minus. Der Konzentrationsgrad ist in den USA historisch hoch, aber an anderen Börsenplätzen wie der Schweiz noch höher. Für Verunsicherung sorgten auch die schwelenden und offen ausgetragenen Konflikte. Im Vordergrund standen dabei die Lage im Nahen Osten und die Gefahr explodierender Ölpreise.
Tatsächlich materialisierten sich die Risiken 2024 nur einmal deutlich: bei der Abwicklung des Yen-Carry-Trades, der Aufnahme von niedrig verzinsten Krediten in Yen, die in höher verzinsten Fremdwährungen wie dem mexikanischen Peso angelegt wurden. Diese Zinsdifferenzgeschäfte drohten zu implodieren, als die Aussicht auf weiter steigende Zinsen in Japan den Yen rasant steigen ließ. Doch auch hier kehrte schnell wieder Ruhe ein.
Wenn man das Jahr 2024 zusammenfassen will, dann mit dem berühmten „Climbing on wall of worries“.
Weg von der Nabelschau, hin zu dem, was unser Ausgangsszenario für 2025 ist
Die folgenden Themen dürften die Weltwirtschaft und die Märkte im Jahr 2025 und darüber hinaus beherrschen:
Einführung einer angebotsorientierten Politik in den USA, ähnlich der Regan- oder Thatcher-Ära in Großbritannien
Zunehmende Gegenreaktionen gegen den finanzpolitischen Konservatismus, insbesondere in Europa
Der Kampf zwischen Protektionismus und Globalismus verschärft sich
Eine breitere Streuung der Aktienportfolios sowohl nach Branchen als auch nach Regionen wird sinnvoller
Volatilität kehrt an die Aktienmärkte zurück
US-Aktien dürften in der ersten Jahreshälfte nach den vielen Vorschusslorbeeren für die Regierung und dem Risiko von Umsetzungsfehlern nach der Amtseinführung Trumps korrekturanfällig sein. Auf Jahressicht dürften die USA aber ein Kapitalmagnet bleiben, wovon Aktienmärkte und US-Dollar profitieren werden.
Europa und seine Kapitalmärkte werden von einem enormen Pessimismus insbesondere für Deutschland und Frankreich begleitet. Hier könnten schon kleine politische Durchbrüche in der Haushalts- und Wirtschaftspolitik zu Kursgewinnen führen. Es scheint mittlerweile ein festes Ritual zu sein, zu Jahresbeginn auf die Renaissance Europas zu setzen. In der Regel bleibt es bei einem Fehlstart, weil die strukturellen Probleme zu tief sitzen. Die Inflation und Leitzinsen werden weltweit sinken. In den USA werden möglicherweise beide Größen langsamer als in Europa zurückgehen, da die Handelspolitik als auch die gute konjunkturelle Verfassung der USA das Tempo des Inflationsrückgangs drosseln werden.
Konjunktur, Inflation und Zinsen
Die wachstumsfreundliche Politik des designierten US-Präsidenten Donald Trump, Steuersenkungen, De-Regulierung und Themen wie die künstliche sorgen für konjunkturellen Rückenwind, der zum Jahresende in eine Aktienblase münden könnte. Strafzölle auf Importe aus Regionen, die einen Handelsüberschuss mit den USA aufweisen, dienen nach unserer Einschätzung in erster Linie als Drohkulisse, die in Kombination mit Investitionsanreizen Produktion aus dem Ausland in die USA locken soll. Natürlich werden die USA die Zölle auch als außenpolitisches Instrument einsetzen. Die potenziell inflationstreibende Wirkung von Importzöllen dürfte einem übertriebenen Einsatz jedoch Grenzen setzen, da Trump unter anderem mit dem Vorwurf der hohen Inflation in der Amtszeit seines Vorgängers Biden bei den Wählern punkten konnte.
Im Rest der Welt belasten politische Lähmung, strukturelle Probleme und zunehmende geopolitische Unruhen das Wirtschaftswachstum und die Unternehmensrentabilität. Ausgerechnet die ursprünglichen Stabilitätsanker der Europäischen Union, Deutschland und Frankreich, sind ins Straucheln geraten. Eine steigende Staatsquote mit einer überbordenden und lähmenden Bürokratie, Konflikte aus einer zu optimistischen Migrationspolitik haben enorme innenpolitische Scherkräfte entwickelt. Ein Wirtschaftsmodell, das von billigen Gas- und Ölimporten aus Russland und Exporten nach China lebte, hat - vorsichtig formuliert - seine Tragfähigkeit verloren. Die Europäische Zentralbank hat dies in ihren jüngsten Prognosen erkannt und die Wachstums- und Inflationsprognosen für die Eurozone gesenkt. Potenzial für Europa bietet die Befriedung des Ukraine-Konflikts.
In Asien dominiert derzeit die Unsicherheit über die wirtschaftliche Zukunft Chinas. Die hohe Jugendarbeitslosigkeit birgt sozialen Sprengstoff, der private Konsum ist nach wie vor durch die Immobilienkrise verunsichert, auch wenn sich hier eine Bodenbildung abzeichnet. Nach langem Hin und Her hat China im September einen für Asien neuen Ton angeschlagen und die Probleme im Land als solche benannt und nicht gesichtswahrend übergangen. Die groß angelegte Entschuldung der Kommunen mutete aus westlicher Sicht befremdlich an. Aber zuletzt mussten Staatsangestellte um die pünktliche Auszahlung ihrer Gehälter bangen und Kommunen hatten Schulden bei Telefongesellschaften und Stromversorgern. Der nächste Schritt muss aber die Stärkung des Verbrauchervertrauens sein. Klassische Infrastrukturinvestitionen, die in konjunkturellen Abschwungphasen wirksam sind, werden allein nicht ausreichen.
Ein kleiner Ausschnitt aus dem großen geopolitischen Monopoly
„Prognosen sind schwierig, besonders wenn sie die Zukunft betreffen“ - dieses Bonmot wird u.a. Mark Twain zugeschrieben. Aktuell werden Prognosen durch eine weltweite Neuordnung der politischen und wirtschaftlichen Blöcke erschwert. Die Grenzen und Zugehörigkeiten sind nicht immer eindeutig. Einige Nationen, vor allem in Asien, versuchen sich sogar als neutrale Akteure, ähnlich der Schweiz, die mit allen Parteien Handel treiben wollen.
Der blitzartige Umsturz in Syrien ist ein weiteres Beispiel dafür, dass selbst große Staatsapparate nicht immer in der Lage sind, existenzielle Bedrohungen zu erkennen. Die Vermutung, dass die Ukraine die islamistischen Rebellen mit Drohnentechnik unterstützen würde, wäre vor dem Umsturz wohl noch milde belächelt worden, ist aber tatsächlich eingetreten. Ebenso wie militärische Operationen der Ukraine gegen russische Elitetruppen in Syrien. So ist es auch nicht verwunderlich, dass in afrikanischen Staaten wie Mali Rebellentruppen ukrainische Drohnen gegen russlandtreue Despoten einsetzen. Auch zwischen Israel und der Ukraine gibt es einen militärischen und informationstechnischen Austausch. Der Start-up-Charakter vieler kleiner ukrainischer Rüstungshersteller passt gut zur hochmodernen israelischen Rüstungsindustrie.
Es bleibt abzuwarten, ob die USA der Ukraine noch einen Diktatfrieden aufzwingen können, nachdem das Land gemeinsam mit Israel die Machtverhältnisse im Nahen Osten und Teilen Afrikas neu ordnet. Die Entwicklung starker Anti-Schiffswaffen und massiv bewaffneter Seedrohnen zeigt, wohin die Reise geht.
Keine Betrachtung der geopolitischen Konfliktherde kommt ohne Taiwan aus. Hier verfolgt China eine zweigleisige Strategie, um Einfluss auf den Inselstaat zu gewinnen. Ein kurzfristiges militärisches Eingreifen zum jetzigen Zeitpunkt erscheint uns kontraproduktiv. Nicht der berühmte Sack Reis, der in China umfällt, würde die hochsensiblen Halbleiterproduktionsanlagen in Taiwan zerstören, sondern ein Sack Mehl, der in die Anlagen gekippt wird. Auch ohne solche Sabotage würden die Anlagen ohne Wartung und Verbrauchsmaterialien aus Japan, den USA und Europa schnell verfallen und in kurzer Zeit nur noch Ausschuss produzieren. Für China ist es daher attraktiver, durch intensives Studium der ausländischen Technologie zu lernen. Der Idealfall für China wäre, dass das Land nach langer politischer Einflussnahme gewaltfrei an China angeschlossen werden könnte. Dennoch verfolgt China einen Plan B, um die militärische Dominanz der USA auf den Meeren zu brechen. Schnell verlegbare Flugzeugträger spielen in der globalen Militärstrategie der USA eine wichtige Rolle. Die Entwicklung starker Anti-Schiffswaffen und U-Boot-gestützter Kriegsschiffe zeigt, wohin die Reise geht.
Aktien
Nach der Konzentration auf US-Mega-Caps aus dem Technologiesektor dürfte bis 2025 eine breitere Streuung sinnvoller sein, auch wenn US-Aktien weiterhin die Pole-Position einnehmen können. Die US-Wirtschaft hat sich als widerstandsfähiger erwiesen als andere G7-Volkswirtschaften, und die wirtschaftsfreundliche Politik der neuen Trump-Regierung wird das Wachstum weiter stärken. Es wird erwartet, dass keine andere große Volkswirtschaft einen ähnlichen politischen Kurs einschlagen wird.
Während der US-Aktienmarkt am teuersten erscheint, werden europäische und Schwellenländeraktien mit einem Abschlag von 40 bzw. 50 Prozent gehandelt. Dieser KGV-Aufschlag in den USA spiegelt jedoch das überlegene Gewinnwachstum wider. Gewinner der Deregulierung werden weiterhin der Bankensektor, Small Caps und Unternehmen sein, die an der Wiederansiedlung von Industrien in den USA beteiligt sind, wie z.B. Bauunternehmen. Es ist weiterhin sinnvoll, die zugegebenermaßen teuren Megacaps zu halten, aber die Position zugunsten der oben genannten Sektoren zu reduzieren.
Europäische Titel könnten aufgrund des derzeit sehr hohen Pessimismus positiv überraschen. Es bleiben aber die strukturellen Probleme, die Risiken aus der US-Handelspolitik und in Deutschland die Abhängigkeit von Exporten nach China, das seinerseits derzeit mit Spitzenprodukten (E-Mobilität, Solartechnik etc.) nach Europa drängt. Ein wie auch immer gearteter Frieden in der Ukraine könnte einen Boom in den zyklischen Industrien auslösen, die am Wiederaufbau des Landes beteiligt sind.
Asien ist sicherlich von der Situation in China abhängig. Derzeit sind die Bewertungen ähnlich günstig wie in Europa, aber sowohl die Unternehmensgewinne als auch die Wirtschaftsleistung entwickeln sich in Asien besser. Für China gilt, dass die Regierung ihr Konjunkturprogramm deutlich ausweiten wird. Wir sehen jedoch eine klare Kehrtwende in der chinesischen Politik, die von einer geldpolitischen Lockerung hin zu einer expansiven Geldpolitik führt. Insgesamt erscheint ein Anstieg der Aktienmarktvolatilität plausibel, was Risiken für Short-Volatilitätsstrategien birgt. Die durchschnittliche realisierte Volatilität an den Aktienmärkten war in der zweiten Hälfte 2024 sehr niedrig.
Anleihen und Währungen
In den USA werden die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen in einer Spanne zwischen vier und 4,5 Prozent schwanken, da die Federal Reserve ihre Politik neu ausrichtet. Die Fed könnte die Zinsen auf vier Prozent senken, aber wahrscheinlich nicht viel tiefer. In der Eurozone könnten die Zinsen für Staatsanleihen schneller sinken als erwartet. Grund ist das schwache Wachstum.
Bei Unternehmensanleihen haben sich die Renditeaufschläge gegenüber Staatsanleihen eingeengt. US-Hochzinsanleihen bleiben jedoch vor dem Hintergrund der Wirtschaftspolitik Trumps attraktiv. Cat-Bonds, also Anleihen, deren Zinsen aus den Prämieneinnahmen von Sturm- und Erdbebenversicherungen stammen, bleiben trotz Kursgewinnen von über zehn Prozent im vergangenen Jahr attraktiv. Die Nachfrage nach Versicherungsschutz ist nach wie vor höher als das Angebot. Der US-Dollar wird stark bleiben, da die US-Politik Kapital anzieht. Kurzfristig ist die Währung jedoch überkauft. Ein Risikofaktor bleibt der Yen. Klassische Zinsdifferenzgeschäfte wurden Anfang 2024 zwar zügig aufgelöst, neue Positionen aber wieder aufgebaut. Wichtiger sind jedoch „versteckte“ Yen-Carry-Trades, etwa Wertpapierkredite in Yen, die zum Kauf von US-Aktien aufgenommen wurden.
Rohstoffe
Gold kann weiterhin eine wichtige Rolle in Portfolios zur Risikostreuung in Stressphasen spielen. Zudem dürfte die Goldnachfrage der Zentralbanken von Ländern, die sich vom westlichen Währungsraum unabhängig machen wollen, hoch bleiben. Der Rohölpreis dürfte sich weiter verbilligen und damit die Weltwirtschaft stützen. Dabei wird nicht nur die Ausweitung der US-Produktion unter Trump eine Rolle spielen. Wir erwarten eine Ausweitung der OPEC-Förderung, da die bisherige Förderdisziplin nicht zu einer Preisstabilisierung, sondern nur zu einer Erosion der OPEC-Marktanteile zugunsten anderer Ölnationen geführt hat.
Die Industriemetalle werden seitwärtstendieren, solange China seine Infrastrukturausgaben nicht drastisch erhöht.
Was kann da noch schiefgehen?
Am offensichtlichsten sind die zunehmenden globalen Konflikte, insbesondere eine Blockade der Straße von Hormus, die den Ölpreis in die Höhe treiben könnten. Weniger offensichtlich wäre eine allgemeine Ernüchterung hinsichtlich des Produktivitäts- und Kostensenkungspotenzials der Künstlichen Intelligenz. Hier gibt es durchaus seriöse Analysen, die von einem geringeren Beitrag zum Wirtschaftswachstum ausgehen, als die KI-Branche annimmt. Viele Unternehmen beginnen gerade erst mit ernsthaften KI-Projekten.
Politisches Chaos in den USA und eine chinesische Regierung, die den aktuellen Ankündigungen wirtschaftlicher Maßnahmen keine Taten folgen lässt. Die Stopp-and-Go-Politik Japans nach dem Immobiliencrash könnte hier als Vorbild dienen.
Fazit
Nach der überdurchschnittlichen Entwicklung der US-Megacaps lohnt sich eine stärkere Risikostreuung sowohl nach Regionen als auch nach Branchen. Asien ist derzeit attraktiv. Europa könnte einen guten Start ins Jahr 2024 hinlegen, wird aber im weiteren Jahresverlauf nur mithalten können, wenn es zu massiven Reformen kommt. Die Diversifikation über Anleihen hat an Attraktivität gewonnen. Gold sollte weiterhin im Portfolio vertreten sein. Wichtiger denn je ist aber ein aktives Management, denn was heute noch als sicher gilt, kann morgen schon völlig falsch sein, wie die Jahre nach Corona zeigen.
Christof Schmidbauer | apano Investments
18.12.2024